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Tenemos que hablar del dólar

Estudios y análisis

04/12/2020

El dólar ha experimentado a largo de este año un proceso de debilitamiento frente a prácticamente todas las divisas, incluyendo una depreciación acumulada del 8,5% frente al euro. Detrás de la pérdida de valor del billete verde se encuentra el estrechamiento del diferencial de tipos de interés, una vez que la FED decidió utilizar todo el margen de política monetaria con el que contaba en febrero para luchar contra la pandemia.

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Dólar

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José Ramón Díez Guijarro

Director de Estudios de Bankia

En este sentido, el banco central americano rebajó sus tipos de interés en 150 pb durante el año, recortó el coeficiente de caja hasta el 0% y estableció un nuevo QE ilimitado en volumen y extensión temporal. Una actuación más agresiva que otros bancos centrales que no tenían los grados de libertad (BCE) o la capacidad (países emergentes) de responder de manera tan intensa al "shock" provocado por la pandemia.

También se debe considerar como un factor explicativo del comportamiento del billete verde, la paulatina apuesta por activos de riesgo que ha ido consolidándose en el mercado, una vez que se ha empezado a ver la luz al final del túnel con los avances en las vacunas, lo que ha provocado un retorno de los flujos de inversión a Europa o países en vías de desarrollo, dentro de un movimiento de realineamiento de las grandes carteras internacionales. A ello se debe añadir, en el caso de la cotización frente al euro, la valoración positiva por parte del mercado de las respuestas de política económica europeas para afrontar esta crisis, sobre todo, si los comparamos con la descoordinación y los errores que se cometieron hace una década. Sin olvidar, la agudización de los tradicionales déficits gemelos de la economía americana (especialmente, el déficit público) que siguen reflejando la necesidad estructural que tiene el país de atraer ahorro procedente del exterior.

De momento, el movimiento no es excesivamente preocupante, pues supone un alivio para la capacidad de pago de los países emergentes y contribuirá a la consolidación de la apuesta por el riesgo de los inversores. Pero no hay que ser ingenuos y, ante una recuperación frágil e incompleta como la actual, los bancos centrales se están marcando unos a otros o, lo que es lo mismo, el tipo de cambio constituye también un objetivo de la política monetaria. En el caso del BCE, la intención de frenar la inercia de apreciación del euro explicará en buena parte las decisiones del Consejo de la semana que viene. 

¿Pero serán suficientes para darle la vuelta a la situación? La mayoría de las previsiones anticipan la continuación del proceso de debilitamiento del dólar en los próximos meses. Sin embargo, la experiencia nos dice que estamos ante el activo financiero que más sorpresas en su comportamiento puede acumular a lo largo del tiempo y que más tiempo puede estar desviado respecto a su valoración fundamental. En el caso del euro, la intensidad del movimiento de las últimas semanas hace pensar en un acercamiento hacia la zona del 1,25, nivel en el que convergen buena parte de esas valoraciones teóricas.

Ese movimiento supondría retornar a las cotizaciones de febrero de 2018, justo cuando Trump inició la guerra arancelaria contra China, en un momento en el que las apuestas bajistas contra el dólar por parte de los gestores americanos están en máximos desde 2006. Pero, a partir de ahí, si la FED sigue descartando los tipos de interés negativos y la pendiente de la curva americana anticipa algo más de tensiones inflacionistas que en Europa, el movimiento se podría ver frenado. No obstante, habrá que introducir en la ecuación otras variables como el "factor Yellen" y, por tanto, la capacidad de la nueva Secretaria del Tesoro para desbloquear las negociaciones del paquete fiscal. Hay que recordar que, durante su mandato como presidenta de la FED (2014-2018), el dólar se apreció desde niveles cercanos a 1,4, hasta casi la paridad, antes de cambiar de tendencia con la llegada de Trump al poder.

En cualquier caso, hay que ser conscientes de la limitada capacidad de influencia directa que se puede tener en un mercado en el que se mueven 40 billones de dólares en transacciones cada día, según datos del BIS, con el dólar presente en el 83% de las mismas y en el 60% de las reservas de divisas de los bancos centrales. Ello refleja su papel de moneda refugio y de reserva, lo que implica que cuando hablamos de divisas, las cosas no han cambiado tanto desde que en 1971 otro Secretario del Tesoro (John Conally) acuñó la expresión "is our currency, but your problem" en una reunión con ministros de finanzas europeos que precisamente se quejaban del comportamiento del billete verde.

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