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A diferentes velocidades

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Leer más tarde Artículo Comentario Macro: a diferentes velocidades

Comentario Macro: a diferentes velocidades

Publicado el 27 de marzo de 2020 a las 15:00 por José Ramón Díez Guijarro

Una vez que las políticas sanitarias que buscan aplanar la curva de contagios a través de cuarentenas se están imponiendo en la mayoría de los países frente a la alternativa de buscar la inmunidad de un grupo de población amplio (caso holandés), los efectos negativos a corto plazo sobre la economía mundial se van a intensificar.

El objetivo prioritario, que es situar el pico de contagios en niveles asumibles por nuestros sistemas sanitarios, implica la paralización de toda la actividad no indispensable y, por tanto, una recesión global. No se trata, como en un conflicto bélico, de concentrar la producción en armamento y bienes de primera necesidad, sino de congelar buena parte de la economía para limitar la sobrecarga de la sanidad. El alisamiento de la curva de afectados por la pandemia obligatoriamente aumentará la pendiente de la caída del PIB, pues cada semana con la actividad funcionando al 50% se pierde 1 punto porcentual de producción.

Por tanto, la dificultad de plantear escenarios de previsión económica es máxima, pues, para empezar, hay que acertar con el momento en el que se puede volver a ir recuperando la normalidad económica. Está claro que el parón de la actividad mundial en el segundo trimestre del año va a ser el más intenso desde que tenemos estadísticas económicas, como ha puesto de manifiesto el aumento del número de solicitudes de ayudas por desempleo en EEUU hasta 3,28 millones en la última semana (nuevo récord histórico), cuando el promedio era de 218.000 peticiones semanales a lo largo del 2019. Pero, a partir de ahí, el rango de previsión es muy amplio, pues no es lo mismo iniciar la vuelta a la normalidad después de Semana Santa que en junio.

Teniendo en cuenta, además, que, por ejemplo, los cerca de 500.000 automóviles que se dejarán de producir en nuestras factorías en el segundo trimestre, ya no se podrán recuperar en verano. La noticia positiva es que el parón, con mayor o menor duración, debería ser temporal si la respuesta es adecuada y, en el caso de la economía española, afrontamos este "shock" sin precedentes con una posición macroeconómica mucho más equilibrada. Por el contrario, a corto plazo, la corrección de la actividad será intensa, teniendo en cuenta que nuestra estructura productiva cuenta con un elevado peso de sectores intensivos en empleo (comercio, transporte y hostelería) y que el parón afectará a meses de fuerte actividad turística.

La criogenización de buena parte del tejido productivo mundial es un fenómeno económico sin parangón ("esta vez sí es diferente", afirmaba Carmen Reinhart esta semana) y, por tanto, nadie sabe en qué condiciones despertará el paciente y si será capaz de recuperar rápidamente las constantes vitales. La clave estriba en las respuestas de política económica, siendo conscientes de que el desafío es muy importante, ya que ahora no se trata de reactivar la economía en el corto plazo ante un shock de demanda u oferta, sino de tratar de gestionar la hibernación de la mejor manera posible, evitando una destrucción importante del tejido productivo y, por tanto, que un problema de liquidez se convierta en uno de solvencia.

Para ello se debe realizar una mutualización adecuada de las pérdidas, lo que debe implicar actuaciones ágiles por parte de las autoridades económicas, de manera directa y a través del sistema financiero. Suavizar la curva económica va a tener un coste importante en términos de solvencia fiscal a corto plazo, pero es totalmente justificado para evitar efectos permanentes en la actividad y minimizar la histéresis en el mercado laboral.

Todo lo anterior parece que lo han entendido bien los bancos centrales y las autoridades económicas americanas. La Reserva Federal le está haciendo un "by pass" a la economía americana como nunca se lo ha había hecho anteriormente, ni siquiera en la crisis de 2008-2009. No sólo va a comprar deuda pública americana de forma ilimitada, sino que comprará bonos corporativos (mercado primario y secundario), papel comercial, apoyará las titulizaciones de préstamos consumo y de estudiantes e, incluso, puede dar créditos a pequeñas y medianas empresa (el tamaño de su balance incluso se puede duplicar a corto plazo).

De la misma forma, las cámaras americanas están a punto de certificar un paquete fiscal equivalente a 2 billones de dólares (9%/10% del PIB) que incluirá desde cheques para buena parte de las familias americanas (el helicóptero de Milton Friedman) por valor de 540.000 millones de dólares, hasta mejoras en el seguro de desempleo (125.000 millones de dólares), líneas de crédito al sector empresarial (500.000 millones de dólares) o fondos para autoridades locales y gasto sanitario (340.000 millones). También el BCE decidió anunciar esta semana la eliminación del límite del 33% máximo de compra por emisión en su nuevo programa PEPP, lo que concederá mucha mayor flexibilidad a la hora de poder contrarrestar momentos de tensiones.

Medidas extraordinarias para tiempos extraordinarios que han permitido estabilizar a los mercados financieros durante la semana. Con una excepción, pues parece que en Europa el concepto de urgencia es diferente al del resto de mundo. La cumbre europea sobre el coronavirus se cerró el jueves pasado con la decisión de tomarse dos semanas de tiempo para analizar propuestas. Ni siquiera en una situación como la actual, los países del norte de Europa están dispuestos a mutualizar riesgos y, de momento, a lo máximo que acceden es a utilizar el MEDE sujeto a una estricta condicionalidad. Por tanto, de momento toca olvidarse de coronabonos, bajo la vieja máxima de que "cada palo aguante su vela". Veremos si todo ello no termina afectando a la línea de flotación del proyecto europeo.

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2 comentarios

28 de marzo de 2020 a las 21:05Felipe Pizarro Valente
Las crisis deben ser entendidas como una oportunidad para modificar las estructuras, con la intención de limitar la repetición de las causas de esas crisis o mejorar la respuesta ante las mismas. Que esta crisis nos deje, definitivamente, alguna lección depende de nuestra capacidad de reflexión y comprensión de la realidad. El papel de los Estados, Bancos Centrales y del proyecto europeo, como se comenta en esta entrada del blog, será fundamental para saber dentro de unos meses si, por fin, hemos aprendido la enseñanza. Muchas gracias y enhorabuena por el análisis.
30 de marzo de 2020 a las 17:46José Ramón Díez Guijarro

Felipe, muchas gracias por tu comentario. Saludos

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