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Crónica Macro Semanal: Perspectivas de otoño

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Bankia Crónica Macro Semanal

Publicado el 20 de octubre de 2017 a las 15:00 por José Ramón Díez Guijarro

A la espera del día D (26 de octubre), momento en el que Draghi debería anunciar la hoja de ruta hacia la normalización de la política monetaria en Europa, la información que se ha ido publicando en las últimas semanas sigue mostrando una elevada solidez de la actividad global.

El 75% de las principales economías estarían creciendo por encima del potencial, con cada vez mayores síntomas de recuperación de la inversión en bienes de equipo. Todo ello estaría empujando el crecimiento medio mundial hasta ritmos de avance superiores al 3%, volviendo a destacar la zona euro y, especialmente, Alemania, donde los indicadores de actividad industrial mostraron en agosto una fortaleza inesperada, mejorando notablemente las perspectivas para el conjunto del tercer trimestre. También, el crecimiento de China conocido esta semana (6,8%) certifica que las autoridades económicas han conseguido estabilizarlo por encima del 6,5%.

Estas buenas perspectivas se han visto refrendadas por el FMI en su último informe de otoño, al estimar un crecimiento mundial del 3,6% en 2017 y del 3,7% en 2018, una décima, en ambos casos, por encima de las estimaciones de julio. La mayor parte de esta revisión se explica por el mayor dinamismo que anticipa para las economías desarrolladas, mientras que las expectativas para las economías emergentes prácticamente se mantienen sin cambios respecto a julio. En el lado de los factores de riesgo, el FMI incide especialmente en tres: (i) el crecimiento en las economías desarrolladas no se está trasladando a mayores salarios y, por tanto, los niveles de inflación siguen siendo bajos; (ii) los países emergentes dependientes de las materias primas aún afrontan importantes retos a corto plazo; y (iii) el crecimiento de la renta per cápita será inferior al registrado en anteriores fases de recuperación. Finalmente, el FMI, siguiendo la estela del BIS, también advierte de un aumento de la vulnerabilidad financiera, evidenciada en las exigentes valoraciones en los mercados de valores, en la comprensión de los spreads de los bonos corporativos o en los reducidísimos niveles de volatilidad en los mercados. Los procesos de corrección en los mercados financieros vienen provocados por cambios en el ciclo de actividad o por eventos que provocan cambios en la aversión al riesgo de los inversores. Antes de llegar a esas coyunturas que, cuando se producen de forma desordenada y abrupta se les llama Momentos Minsky (como nos ha recordado esta semana el Gobernador del Banco de China), es conveniente que las autoridades monetarias reduzcan la presión, no sólo mediante medidas macroprudenciales.

En un contexto en el que predomina cierta sensación de incertidumbre, porque es difícil cuantificar los efectos de los shocks negativos de confianza sobre la actividad (como se puso de manifiesto en la primera parte de 2016), la inercia de crecimiento dinámico y reducción de los desequilibrios que muestra la economía española sigue siendo positiva. Esta semana, a raíz de la publicación de las cuentas financieras, conocíamos que la deuda privada se ha reducido desde principios de la década en 53,7 puntos porcentuales de PIB (más de medio billón de euros), de manera que el proceso de desapalancamiento del sector privado está muy avanzado, tanto en el caso de los hogares, al pasar de un 84,8% al 66,3% del PIB, como en el de las empresas (del 133,1% al 100,6% del PIB). Este esfuerzo es todavía más destacable atendiendo al estudio que acaba de publicar el FMI en el que analiza la relación entre el endeudamiento de los hogares, el crecimiento económico y la estabilidad financiera. Según el organismo ubicado en Washington, la deuda de los hogares ha continuado creciendo después de la crisis, tanto en países emergentes (del 15% en 2008 al 21% en 2016), como en las economías avanzadas (del 52% al 63%). Por tanto, en poco más de siete años, las familias españolas habrían situado sus niveles de endeudamiento en la mediana de la OCDE. De esta manera, el nivel de crédito de hogares y empresas ha retornado al volumen existente en 2005 (1,17 billones de euros). Algo que es especialmente importante de cara al medio plazo, pues, según el FMI, existe un claro "trade-off" entre los beneficios a corto plazo de un aumento en el ratio de deuda de los hogares sobre PIB y los costes de medio plazo sobre el crecimiento potencial y la estabilidad financiera. Un aumento de cinco puntos porcentuales en el ratio de deuda de los hogares sobre PIB durante un período de tres años sirve para "engrasar las ruedas de la economía", pero anticipa un descenso de 1,25 p.p. del crecimiento ajustado por inflación en el medio plazo. Además del conocido efecto compensación entre crecimiento presente y futuro que implican los procesos de endeudamiento, el FMI incide en sus efectos negativos en la vulnerabilidad financiera. Alejándose, por tanto, de la teoría clásica de la renta permanente que supone unos efectos beneficiosos sobre crecimiento y estabilidad financiera, pues los hogares se endeudarían en función de sus expectativas racionales. Debate que coincide con la concesión del Nobel de Economía a Richard Thaler, que ha dedicado buena parte de su carrera académica a la investigación de los sesgos cognitivos que terminan trufando de irracionalidad las decisiones económicas y financieras de los agentes.

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