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Crónica Macro Semanal: Los emergentes vuelven al radar de los inversores

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Bankia Crónica Macro Semanal

Publicado el 24 de febrero de 2017 a las 15:00 por José Ramón Díez Guijarro

El protagonismo ganado por los emergentes en las últimas dos décadas, acentuado en los años inmediatamente posteriores a una crisis que tuvo su origen en la OCDE, fue perdiendo fuelle tras el anuncio del “tapering” en EEUU por parte de Ben Bernanke en junio de 2013.

La fiebre de los BRICS provocó un flujo de entrada de capitales muy intenso en estos países, en muchos casos con escasa discriminación, lo que se terminó reflejando en: valoraciones muy exigentes, excesos de endeudamiento en divisas y apreciaciones muy intensas de los tipos de cambio que mermaron la competitividad de un buen número de países. 

De esta manera, ante las primeras señales de cambio de rumbo en la política monetaria americana se produjo el clásico movimiento de "stop and go" en los flujos de capitales, provocando importantes correcciones en los mercados financieros y en los tipos de cambio. Los efectos de la reasignación de las carteras de inversión mundiales se vieron intensificados por la caída del precio de las materias primas y por el incipiente cambio de tendencia en el comportamiento del comercio mundial. A este empeoramiento de los condicionantes externos se sumó la incapacidad de las políticas económicas internas para regular los flujos de capitales, reducir la dependencia de las materias primas o poner en marcha reformas económicas de segunda generación. Sin olvidar, siguiendo la tónica general, la persistencia de niveles elevados de riesgo político.

Con esa sensación de regresión en el comportamiento de un buen número de economías emergentes, la llegada de Trump no hizo sino empeorar las expectativas, pues la combinación de subidas de tipos más intensas en EEUU para compensar los efectos de una política fiscal expansiva, con un aumento del proteccionismo en la primera economía del mundo, no era sobre el papel la mejor fórmula para este tipo de países. Sin embargo, frente a lo esperado y en medio del incremento generalizado en el apetito por el riesgo de los inversores, el dinero retorna a los emergentes. Las primas de riesgo han retrocedido hasta mínimos de dos años (335 puntos básicos), el índice MSCI sube un 10,4% en lo que llevamos de año (alcanzando máximos de los últimos 24 meses) y las divisas registran importantes avances respecto al dólar, que se aproximan e incluso superan el 5% en el caso del rublo ruso y de las principales latinoamericanas. Como hemos comentado anteriormente, detrás de este comportamiento se encuentra el proceso de "risk on" de los inversores, apoyado por la consolidación de la tendencia de reflación global, especialmente en su vertiente de recuperación de la inversión y del sector manufacturero. De hecho, los datos de inversión en equipo del cuarto trimestre de 2016 y de producción industrial y del sector exterior de diciembre y enero se encuentran entre los más dinámicos en varios años, excluyendo Europa del Este; sin olvidar, la recuperación del precio de las materias primas (especialmente industriales), ligada a la recuperación de la demanda global. En lo que llevamos de año, destaca el impulso del acero (+25%), del zinc (+14%), del aluminio (+11%) y del cobre (+10%). Incluso, los metales preciosos están registrando incrementos significativos, como son los casos del paladio (+13%) y de la plata (13%); mientras que el oro también está creciendo con fuerza (+7,5%) aunque, en este caso, debido a su condición de activo refugio y de cobertura frente a la inflación.

A pesar de esta evolución positiva generalizada, la elevada incertidumbre política que amenaza este año al escenario global aconseja reforzar las estrategias de diferenciación por países en las decisiones de inversión, sobre todo, si la evolución es hacia una economía global menos integrada. Esto significa que, según avance el año, los fundamentos económicos de cada país/región ganarán peso frente a las tendencias globales. Por tanto, aunque el balance general sea positivo, habrá ganadores y perdedores, como siempre.  Frente a la idea de años anteriores, las economías más cerradas, menos sensibles a las políticas proteccionistas y antinmigración que puedan ponerse en marcha en EEUU, y sin debilidades externas significativas aparecen como las favoritas para 2017. En este caso se encontrarían India, Brasil, Rusia y la mayoría de países de Europa del Este, dado que, en general, se trata de economías con relaciones comerciales y flujos de inmigración con EEUU muy limitados y poco sensibles a una apreciación del dólar (incluso pueden verse beneficiadas, caso de buena parte de países de Europa del Este).

Por otro lado, en general, las perspectivas para las economías con una posición externa sólida, aunque más abiertas y sensibles a EEUU, como Chile, Perú o buena parte de países asiáticos, incluyendo a China, tampoco deberían ser necesariamente negativas: las restricciones comerciales podrían verse contrarrestadas por el impulso positivo de un mayor crecimiento en EEUU y por precios de las materias primas más elevados (Latinoamérica). Las perspectivas parecen más negativas para las economías muy dependientes de la financiación exterior y con una posición externa más débil, teniendo en cuenta las expectativas de política monetaria en EEUU. En este último caso se encuentran Venezuela, Turquía, Hungría y, si las materias primas no consolidan la mejora, cabría esperar una diferenciación negativa también de buena parte de países exportadores que mantienen elevados déficit por cuenta corriente, como, por ejemplo, Colombia, Argentina, Angola o Sudáfrica, entre otros. Finalmente, hay casos especiales como México, dónde a corto plazo dominarán las tendencias negativas por su elevada exposición  a EEUU, aunque la infravaloración de la divisa (60% contra el dólar según el Big Mac) empieza a situarse cerca de los niveles que pueden ser atractivos para los inversores. Algo parecido a lo que ha pasado con Brasil, donde después de la penalización de los últimos años, el real se ha convertido desde el verano en divisa favorita para operaciones de "carry trade".

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