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Crónica Macro Semanal: Italia: ¿hay razones para preocuparse?

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Comercio minorista

Publicado el 25 de mayo de 2018 a las 15:00 por José Ramón Díez Guijarro

Con el don de la oportunidad por bandera, en un momento de elevado ruido en la coyuntura internacional (petróleo, negociaciones comerciales USA-China, NAFTA, Argentina, elecciones en México y Turquía, etc.), la coalición electoral italiana anunció un programa de gobierno que podría aumentar el déficit en torno a 6 puntos porcentuales de PIB.

No olvidemos que la deuda italiana asciende a 2,3 billones de euros (132% del PIB) por la que el país tiene que pagar casi 4 puntos de PIB en intereses, aun teniendo en cuenta el efecto beneficioso sobre los tipos de interés que provocan las compran del BCE. La reacción de los mercados, elevando la prima de riesgo del país hasta casi 200 puntos básicos y contagiando al resto de la periferia europea, refleja los temores a una bajada de "rating", como ya ha advertido alguna agencia en los últimos días. Desde luego hay aspectos preocupantes en las medidas filtradas a la opinión pública, como la no aceptación de los mecanismos europeos del "bail in" para el sistema financiero o la posibilidad de emitir una cuasi moneda (mini BOTS), similar a los tristemente célebres patacones argentinos. Aunque lo más sorprendente es que no se trata, ni de forma tangencial, el principal problema del país, que es su bajo crecimiento potencial, como refleja un crecimiento medio del 1% en las últimas décadas. Italia todavía no ha recuperado el PIB perdido en la crisis (6% por debajo), mientras desde 2008 la renta per cápita real se ha reducido en casi un 10%. La bajísima tasa de empleo (sólo trabajan el 58% de los italianos entre 15 y 64 años), la reducida productividad por empleado (ha caído un 5% en los últimos 15 años) o el aumento exponencial de los CLUs desde el año 2000 (45% en términos acumulados) son exponentes de los problemas estructurales del país que, difícilmente se solucionarán de la noche a la mañana. Es más, entre los anuncios se encuentra la posibilidad de revertir algunas de las escasas reformas en la buena dirección de los últimos años, como la de pensiones.

Las preguntas en este contexto son tres: ¿qué potencial desestabilizador puede tener la situación italiana?, ¿dificultará el avance en el proceso de construcción europea? y, por último, ¿cómo puede afectar a la estrategia del BCE? Respecto a la primera cuestión, no deberíamos minusvalorar el riesgo. Es cierto que los italianos son maestros en gestionar la inestabilidad política, como pone de manifiesto el hecho de que en los últimos 72 años ha habido 65 primeros ministros, pero el volumen de la deuda italiana ya comentado, el stock de activos dudosos de la banca italiana (325.000 millones de euros o un 25% del total de la UEM) o la posición negativa que tienen en TARGET (más de 440.000 millones de euros) reflejan la magnitud del problema. Aunque en el fondo, la cuestión es hasta qué punto se puede ampliar la brecha de competitividad entre dos países dentro de un área monetaria sin que salten las costuras. Sin olvidar que, en estos casos, las responsabilidades deben estar repartidas. Pues, aunque los italianos deban asumir buena parte de esa carga (sólo hay que comparar con el esfuerzo realizado por España), tampoco los países del norte de Europa han colaborado excesivamente bajo el mantra de la ultra ortodoxia fiscal. Es decir, un poco más de inflación en Alemania y Holanda sería deseable para engrasar toda la fase de recuperación en la región.

Lo anterior nos llevaría a la segunda cuestión y, desde luego, por los mensajes lanzados desde Alemania durante la semana, no parece que vayamos a ver muchos avances en el proceso de construcción europea en el mes de junio. Desde luego, no son tranquilizadoras las propuestas de la nueva coalición de gobierno italiana, pero tampoco las propuestas del grupo de economistas alemanes (los sospechosos habituales) que abogan por centrarse en junio en un mecanismo para reestructurar las deudas y otro para que los países puedan salirse del euro. A lo mejor lo de Italia no es más que una excusa, pero la realidad es que, en este contexto, esperar algo más de mutualización por parte de los países del norte parece una quimera. El problema es que la UEM sigue siendo un proyecto con una elevada fragilidad (o reducida resiliencia), como se puso de manifiesto en la última crisis. Y no se debería desaprovechar la "ventana Macron" para realizar los avances postergados durante demasiado tiempo. Esperar para realizarlos al próximo episodio de inestabilidad parece una temeridad. Por último, respecto a la estrategia de normalización de la política monetaria en Europa, no debería haber demasiados cambios en la senda objetivo, pero sí que se puede producir un alargamiento del QE hasta diciembre.

Para terminar y poner en contexto la preocupación por la situación italiana, sólo un dato: el 44% de la población siente que su pertenencia a la UE ha sido beneficiosa para el país, porcentaje inferior al del Reino Unido. Así que nos espera un verano calentito en el sur de Europa y, esta vez, los italianos ni siquiera tienen la válvula de escape de la participación de su selección en el Mundial de Fútbol.

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