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Crónica Macro Semanal: Focos de inestabilidad

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Estudios o informes

Publicado el 28 de septiembre de 2018 a las 15:15 por José Ramón Díez Guijarro

En un momento del ejercicio en el que toca ajustar las previsiones económicas y analizar los riesgos que pueden alterar los escenarios centrales, esta semana hemos tenido noticias sobre dos de los más importantes: política monetaria en EEUU y presupuesto italiano. Y, mientras en el primer caso, las noticias siguen siendo tranquilizadoras, especialmente por la reacción de los mercados a las subidas de tipos de interés, en el segundo caso no se puede decir lo mismo.

Empezando por EEUU, sin prisa, pero sin pausa, el proceso de normalización de la política monetaria va quemando etapas. Con la octava subida consecutiva desde 2015, ahora los tipos de interés estarían aproximándose a la zona neutral, como refleja la retirada del termino acomodaticio del comunicado. No obstante, lo más importante es que, en ausencia de sorpresas, está telegrafiada la zona de llegada, teniendo en cuenta como se han ajustado desde el verano de 2017 las expectativas de los mercados a las proyecciones de los miembros del Consejo en los últimos meses. Todo lo que no sea alcanzar el 3% a finales de 2019 o principios de 2020 constituiría una sorpresa. Una brusca desaceleración del PIB en los próximos 12 meses impediría llegar a ese 3%, mientras que sólo se superaría esa cota si se produce un recalentamiento de la economía que dispare la inflación (¿efectos de las medidas proteccionistas?). En todo caso, en el corto período de doce meses, la autoridad monetaria americana recuperaría la capacidad de respuesta de cara a un posible enfriamiento de la actividad a partir de 2020. Es cierto que esos 300 puntos básicos se encuentran lejos de los 500 puntos básicos utilizados en otras etapas de recesión, pero ahora la caja de herramientas es mucho más amplia (QE, tipos negativos, etc) y, por tanto, la potencia de fuego no es menor. Además, probablemente, la próxima crisis no estará causada por un gran shock (burbuja inmobiliaria, etc), sino por la acumulación de pequeñas perturbaciones, lo que, en teoría, conformará un tipo de recesión más suave, más corta y, por tanto, más fácilmente combatible con los grados de libertad con los que cuentan las autoridades económicas americanas.

Sobre todo, porque la efectividad potencial de las decisiones ha aumentado en los últimos años, gracias a la transparente política de comunicación de la FED, siendo especialmente interesante la publicación de las previsiones de tipos de los consejeros cada trimestre. En este sentido, ahora mismo los consejeros piensan que los tipos subirían hasta 2020 y podrían empezar a bajar en 2021. Además, 7 de los 16 miembros del FOMC ven tipos en la banda del 3,5%/4% en 2020, claramente por encima de las estimaciones de largo plazo, que deberían ser una medida aproximada del tipo neutral y, esa medida, se sitúa de forma mayoritaria entre el 2,75% y el 3%. Por tanto, la opinión del FOMC es que la aceleración de la economía americana de los últimos meses y los efectos secundarios de la política fiscal y de las medidas proteccionistas pueden obligar a subir los tipos algo por encima de los niveles neutrales. Aunque siempre con un enfoque flexible, pues como resaltó Powell esta semana, ese nivel neutral puede cambiar con la nueva información económica que se vaya conociendo.

Nada que ver con la situación italiana. A falta de más detalles, el proyecto de presupuestos  recoge unas previsiones de déficit fiscal para los próximos tres años que dan al traste con las promesas de reducción de gasto hechas por Italia en 2017 y que están provocando en la mañana del viernes una fuerte subida de la rentabilidad del bono italiano a 10 años de más de 30 puntos básicos hasta el 3,25%, un retroceso de los mercados de valores europeos (-4% la bolsa italiana) y una caída del euro hasta niveles por debajo de 1,16 en su cambio con el dólar. No suena muy bien la ampliación de la previsión de déficit fiscal hasta el 2,4% del PIB para 2019, 2020 y 2021 (1,6% estimado para 2018), frente al proyecto presentado por el gobierno anterior que situaba el déficit en el 0,8% en 2019, para alcanzar el equilibrio presupuestario en 2020. Y, mucho menos, el aumento de las partidas de gasto que hay detrás (renta básica, pensiones, etc), pues por sus características pueden ampliar de manera intensa la brecha fiscal. La probabilidad de una bajada de "rating" es muy elevada, pues el escenario fiscal no permitirá una estabilización de la ratio de deuda pública. Veremos ahora cómo reacciona la Comisión Europea y si tolera que le intenten aplicar el dicho italiano "o mangiare quella minestra o saltare quella finestra" (o comes esta sopa o saltas por la ventana)". 

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