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Comentario Macro Semanal: El sueño americano de una noche de verano

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Bankia Crónica Macro Semanal

Publicado el 15 de julio de 2016 a las 13:00 por José Ramón Díez Guijarro
La respuesta de los mercados a los datos de empleo en EEUU refleja que la pieza clave del rompecabezas económico actual continúa siendo el comportamiento de la actividad y de los mercados financieros norteamericanos.

La economía volvió a crear empleo con fuerza el mes pasado (287.000 puestos de trabajo) y la media del segundo trimestre (150.000 empleos) es consistente con un crecimiento del PIB del 2% de abril a junio. Esta velocidad de crucero está en torno a la media de la actual fase expansiva y, aunque es cierto que solamente supone la mitad del crecimiento de una recuperación normal en EEUU, la esperanza es que permita alargar la expansión, al retrasar los desequilibrios tradicionales de los finales de ciclo. Este año se puede cerrar con un crecimiento medio del 1,8/2% (2,5% en 2015), con una importante corrección a la baja de la aportación de la demanda interna (de 3 puntos porcentuales a sólo 2) pero, a cambio, la demanda externa prácticamente se equilibrará, después de restar seis décimas al crecimiento el pasado año.

En su reciente informe sobre la economía americana, el FMI revisó a la baja la previsión para este año (del 2,4% al 2,2%), pero lo más interesante es el análisis que realiza la institución ubicada en Washington sobre las tendencias a medio plazo del crecimiento de la economía americana. El descenso que se está produciendo en el crecimiento potencial lo achaca a la interacción (y retroalimentación) de factores, como la caída en la tasa de participación de la fuerza laboral (efecto desánimo), la bajada del crecimiento de la productividad, el aumento del número de ciudadanos viviendo por debajo del umbral de la pobreza (47 millones según el FMI) y el incremento en la desigualdad de la distribución de la renta que estaría afectando, de manera especial, a la clase media. Todo lo anterior junto a las negativas tendencias demográficas y los bajos niveles de inversión constituirían el cóctel que explicaría los bajos crecimiento actuales y, por tanto, esa “nueva normalidad” a la que no deberíamos acostumbrarnos en los próximos años. Por tanto, la clave se centra en las “4 Ps” a las que se refería Christine Lagarde en un interesante artículo en el blog del FMI esta semana: productividad, tasa de participación de la fuerza laboral, polarización en la distribución de la renta y tasa de pobreza. Lograr una interacción positiva de esas cuatro variables debe ser el objetivo de política económica, no sólo en EEUU. Aunque la variable clave, como casi siempre, será el comportamiento de la productividad.

Los datos positivos de empleo en EEUU han arrastrado a sus índices de renta variable, permitiendo que, en la mayoría de los casos, se hayan situado por encima de los máximos históricos, lo que ha supuesto un balón de oxígeno para unos alicaídos mercados de valores europeos, especialmente tras el Brexit. Esto no ha impedido que Alemania haya conseguido cerrar la primera subasta de bonos a 10 años con rentabilidades negativas (-0,05%), de la misma manera que la empresa de ferrocarriles del país (Deutsche Bahn) emitía el primer bono corporativo también con rentabilidad negativa. Tras este movimiento de “risk on” también se encuentra la nueva ronda de expansión fiscal anunciada en Japón por valor de 10 billones de yenes (89.000 millones de euros), que ha venido acompañada de rumores sobre una nueva vuelta de tuerca de la política monetaria ante la incapacidad de su banco central para reducir los tipos de interés reales y cambiar las expectativas de inflación (mucho más cerca del 0% que del objetivo del 2%). Teniendo en cuenta que ya el balance del banco central equivale al 70% del PIB (más de dos veces el del BCE o el de la FED) y coincidiendo con una visita de Ben Bernanke al país del sol naciente, la imaginación se ha desatado y se ha empezado a fantasear con el despegue del helicóptero monetario. Es decir, con la monetización de una expansión fiscal permanente, independientemente que ésta se produzca de una manera sofisticada o entregando un cheque a cada ciudadano (con fecha de caducidad para que se lo gaste). No parece que este tipo de políticas vayan a conseguir aumentar el magro crecimiento potencial (0,3%) y, desde luego, en todo caso es preferible que el experimento lo realice antes el vecino, para chequear la intensidad de la respuesta de la inflación. Aunque probablemente, antes de este tipo de experimentos, el Banco de Japón puede preferir seguir reduciendo los tipos de interés.

La profundización de dos de las tres flechas de Abe (parece que se ha olvidado de las reformas estructurales) refleja la importancia que han adquirido los tipos de cambio como variable objetivo fundamental de la política monetaria. Estaba bastante claro que las autoridades japonesas difícilmente iban a permitir una continuidad del proceso de apreciación del yen (más de un 10% en lo que llevamos de año), cuando buena parte de la debilidad de la economía japonesa se debe al deterioro del entorno regional. Veremos la respuesta de sus socios comerciales y, especialmente, de China. Ahí puede estar una de las claves del verano. De momento, los datos de PIB del segundo trimestre reflejan que el crecimiento de China se mantiene estable, dentro del objetivo de las autoridades económicas, pues creció un 6,7% interanual, con una aceleración en términos trimestrales (1,8% vs 1,2%). Parece que se va avanzando en la hipotética transición en la que está inmersa la economía, a juzgar por el aumento del peso del sector servicios respecto al PIB por el lado de la oferta (54,1% frente a 52,3% hace un año) y el del consumo por el lado de la demanda (73,4% frente a 66,4% en 2015); siempre teniendo en cuenta las dudas sobre la calidad de las estadísticas oficiales chinas.

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