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Comentario Macro Semanal (09 de octubre de 2015)

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Comentario Macro Semanal

Publicado el 09 de octubre de 2015 a las 15:00 por José Ramón Díez Guijarro
1. Aunque las perspectivas económicas y, por tanto, su revisión centran la atención cada vez que el FMI publica el World Economic Outlook (WEO) con periodicidad semestral, más interés suelen tener los capítulos analíticos del WEO y de los informes paralelos: Fiscal Monitor y Global Financial Stability Report.
 

Respecto a la primera parte, el FMI vuelve a revisar a la baja el crecimiento mundial tanto para 2015 (-0,2 p.p. hasta 3,1%) como para 2016 (-0,2 p.p. hasta 3,6%), en un escenario global marcado por unos precios de las materias primas muy bajos, menores flujos de capitales hacia las economías emergentes y, por tanto, una mayor presión sobre sus monedas, además de una mayor volatilidad en los mercados. Hay que tener en cuenta que el FMI agrega el crecimiento usando  paridades de poder adquisitivo, así que, utilizando los tipos de cambio de mercado, el resultado final sería casi medio punto inferior. De esta manera, la economía mundial crecerá en 2015 al menor ritmo desde la última crisis financiera, debido a que el debilitamiento de China y de otras economías emergentes más que compensa la modesta aceleración de las economías desarrolladas (mejor comportamiento agregado desde 2010). Por tanto, el organismo con sede en Washington certifica el debilitamiento de la actividad y la redistribución del crecimiento entre emergentes y OCDE que había estado anticipando en los últimos informes. Y, pone de manifiesto que la fase expansiva de la economía mundial está muy madura y, por tanto, a partir de ahora no debemos esperar muchas sorpresas positivas.  

Por países, sorprende que el  FMI mantenga sin cambios las previsiones de PIB para China. La descripción del frenazo de China como "un suceso pasajero y manejable" parece más un deseo que una realidad. De esta manera, sigue considerando como su escenario central una moderación del crecimiento desde 7,3% en 2014 hasta 6,8% en 2015 y 6,3% en 2016, lo que supone una desaceleración muy suave. En principio, afirma que la corrección de la bolsa y el episodio de inestabilidad desencadenado tras la devaluación del yuan tendrán un impacto modesto en el crecimiento del PIB. Para EEUU, el FMI revisa levemente al alza el crecimiento para 2015 (+0,1 p.p. hasta 2,6%), pero lo modera para 2016 (-0,2 p.p. hasta 2,8%) recogiendo, probablemente, el impacto de una política monetaria menos laxa. Adicionalmente, el FMI advierte del bajo crecimiento de la productividad y de la inversión en capital, lo que debilita el escenario de largo plazo. Como era de esperar, las mayores revisiones a la baja del crecimiento se concentran en Rusia (-0,4 p.p. en 2015 y -0,8 p.p. en 2016) y, especialmente, en Brasil (-1,5 p.p. en 2015 y -1,7 p.p. en 2016).

Y, finalmente, España sigue saliendo razonablemente bien en la fotografía: el FMI destaca la consolidación de la recuperación, más intensa de lo previsto en el inicio del año, y confirma la estimación de PIB que hizo en julio, tanto para 2015 (+3,1%) como para 2016 (+2,5%), cifras algo inferiores a las del consenso de analistas (+3,2% y +2,8%, respectivamente, según el Panel de FUNCAS) o del Gobierno (+3,3% y +3%). Las favorables perspectivas de la economía en el corto plazo, que la mantienen como una de las más dinámicas entre los países desarrollados, se sustentan en la fortaleza de la demanda interna y en impulsos externos transitorios (precio del petróleo y depreciación del euro). No obstante, el optimismo se atenúa en el medio plazo, ya que el FMI prevé que la actividad se vaya desacelerando en los próximos años hasta situarse en el 1,8% en 2020, cerca de la estimación de crecimiento potencial.

 Informe de Previsiones del FMI (oct-15)

2. En este escenario central de crecimiento sin muchos cambios respecto a las previsiones de julio, la principal diferencia estriba en el aumento de los riesgos. El resultado es que, según las estimaciones del FMI, la probabilidad de una recesión en el horizonte de un año ha aumentado ligeramente en las principales economías desarrolladas (en UEM y Japón se sitúa cerca del 30%) y significativamente en Latinoamérica (cerca del 50% frente al 33% en abril). Mientras que el riesgo de deflación a un año se ha reducido, pero sigue siendo apreciable en la UEM (23%, frente a 28% en abril).

Estos riesgos del escenario tienen su origen en tres desafíos globales: i) la vulnerabilidad de los mercados emergentes, con China a la cabeza, ii)  las secuelas de la crisis en las economías avanzadas (elevada deuda pública y privada) y iii) los potenciales problemas de liquidez en los mercados financieros derivados del próximo endurecimiento de la política monetaria en EEUU. Además, el FMI cuantifica con tres escenarios de estabilidad financiera los efectos directos sobre el crecimiento.

En un horizonte de dos años y medio están en juego casi tres puntos de PIB mundial. Un escenario benigno, en el que se aborden los retos regulatorios, bancarios, etc, puede añadir 0,6 p.p. al escenario central, frente a los 2,4 p.p. que restaría un escenario con aumento de la inestabilidad financiera. Los principales problemas ahora se centran en emergentes, pues la mayoría de países se encuentra en las últimas etapas del ciclo de crédito, con un exceso de deuda que el FMI estima en tres billones de dólares (25% del PIB en el caso del sistema financiero chino). En los países  desarrollados los retos financieros son la normalización de la política monetaria en EEUU, que debe ser muy previsible para evitar sobrerreacciones de los mercados, además de los elevados créditos impagados en los balances de los bancos europeos. Por otro lado, el FMI habla de un aumento de la fragmentación en Europa desde la primavera, algo que no se percibe si se elimina la distorsión que suponen los datos griegos.

En cuanto a las recomendaciones, no son ninguna novedad. En EEUU, el ajuste monetario debería desarrollarse mediante un proceso gradual y bien comunicado que permita absorber ordenadamente el impacto de la subida de tipos. En los mercados emergentes, se debe hacer frente a los retos, tanto cíclicos como estructurales, aplicando las políticas prudenciales necesarias. En la zona Euro se requieren mayores esfuerzos para fortalecer la confianza y afianzar el crecimiento económico. La agenda para reforzar la unión monetaria debe incorporar: i) la finalización de los pilares esenciales de la unión bancaria, incluyendo la creación de un FGD único; ii) la reducción de los obstáculos a la recapitalización directa de los bancos por el MEDE; iii) el asentamiento de las bases para la unión de los mercados de capitales; y iv) avanzar en la integración fiscal y económica.

En definitiva, la clave de todo el escenario es cómo se gestionará una triple transición: la del modelo de crecimiento de China, la del giro de política monetaria en EEUU y la del cambio en el ciclo de las materias primas. El FMI es relativamente optimista. Esperemos que acierte.

Capítulo 1. Informe de Estabilidad Financiera Global del FMI (GFSR): "Tres escenarios para la estabilidad financiera"

José Ramón Díez Guijarro, Director de Estudios de Bankia.

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